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        石油行業中游庫存周期行至何處
        卓創資訊 2023-10-25 14:43:05

        【導語】庫存周期可以作為行業發展趨勢和供需關系的一種觀察指標,結合宏觀數據和企業生產行為,可以判斷石油煤炭及其他燃料加工業已在7月筑底,當前正逐步進入主動補庫階段。但受制于產能過剩、未來產能擴張有限,以及新能源替代加速等因素,新一輪主動補庫周期的補庫高度有限。

        庫存周期是“需求-生產-價格-庫存”的系列變化過程,一般來說,需求變化領先產成品庫存變化的時間最長,其次是生產或產出變化,以及價格變化。不同行業的庫存周期各環節時長有一定差別,越靠近下游的行業,庫存周期越短,主要原因是下游行業對市場需求變化的感知更加敏感,可以更及時調整庫存狀態。而越靠近上游,價格在庫存周期中的地位就越突出,主要原因是價格變動更直接地影響行業盈利狀況。

        庫存周期分為四階段:主動去庫,需求回落且企業主動減產降庫;被動去庫,經濟復蘇下需求開始回暖,生產端反應滯后,庫存被動減少;主動補庫,需求回暖加強,企業加大生產以跟上需求增長,同時庫存開始上升;被動補庫,需求回落,企業生產端未及時反應,庫存被動積累。與經濟周期的對應關系如圖1所示。

         

        底部7月已現,正逐步進入主動補庫周期

        石油煤炭及其他燃料加工業距離最上游勘探開采較近,因此價格對行業生產的引導作用更加突出。在指標的選擇上,以工業增加值增速來觀察產出增速,以PPI來代表價格變動。通過圖2和圖3可看出,產出拐點領先庫存拐點11-14個月,價格(PPI)拐點領先庫存拐點約1-2個月,且和庫存走勢一致性更強。

        參考圖4和表1,以營業收入來衡量的話,石油煤炭及其他燃料加工業的本輪庫存周期從2019年12月開始進入被動去庫,中間受到突發因素干擾,因此經歷了約1年的時間才進入主動補庫階段。本輪主動去庫始于2022年4月,經歷15個月至今年7月,但根據數據推斷,在2022年10月到12月期間出現了短暫的被動去庫態勢,主要原因可能是居民出行和企業生產活動恢復伊始,市場需求急速而短暫地釋放,使得營業收入在一定時期內加速增長,但市場需求的持續恢復狀況不及預期,今年上半年“強預期弱現實”的情況下庫存周期仍延續主動去庫。

        根據數據推斷,2023年7月可能已經處于本輪周期的底部。工業增加值同比在2022年6月觸底至-9.6%,而產成品存貨的同比增速在今年7月觸底至-17.6%后,8月呈現曲線轉折向上、降幅收窄的趨勢,滯后工業增加值增速約13個月。同時PPI的當月同比跌幅在6月降至-20.1%的最低點后,7月開始降幅快速收窄,領先庫存拐點1個月。此外,再結合營業收入增速來觀察行業的經營狀況,可發現營收當月同比在7月跌至-36.0%后,8月快速收窄到-1.9%,呈現出明顯的轉頭向上態勢。因此綜合判斷,石油煤炭及其他燃料加工業的底部已經在7月到達,當前正在逐步進入主動補庫存的周期。

         

        產能擴張有限和替代能源的影響下 未來補庫高度有限

        據卓創資訊數據,2023年中國原油一次加工能力9.5億噸,同比小幅下降0.45%。在成為世界第一產能大國的同時,也面臨著產能過剩的局面。10月10日發改委《關于促進煉油行業綠色創新高質量發展的指導意見(發改能源〔2023〕1364號)》再次提出“優化產能結構布局,嚴控新增煉油產能,新建煉廠的常減壓裝置規模不得低于1000萬噸/年;加快淘汰落后產能,依法依規推動不符合國家產業政策的200萬噸/年及以下常減壓裝置有序淘汰退出”。預計未來一次加工能力擴張的同時,也將加速落后產能淘汰,2024年產能將維持在10億噸/年以內。

        從具體企業生產狀況來看,今年國內煉廠開工積極性顯著提高,尤其三季度煉廠均保持較高水平的開工負荷,三季度原油加工量合計1.9億噸,環比增長4%,同比增長17%,其中8月創下歷史新高。因此,在產能擴張有限、當前開工負荷已達到歷史較高水平的情況下,未來一年內產出進一步增長空間有限。從工業增加值增速開始下降也可以看出這一點。

        此外,新能源的加速替代也是不可忽視的因素。原油加工產成品中,汽油和柴油分別占據20%~30%的比重,而近兩年在政策、消費習慣、國際油價高位等多種因素交織下,新能源市場發展勢頭較強,2023年1-9月新能源滲透率接近30%,保有量達到1821萬輛,根據卓創資訊測算,大約替代汽油需求1184萬噸。預計最早2024年汽油需求就會達峰。今年1-8月生產柴汽比處于1.25~1.39之間,2019年則處于1.13~1.21之間,柴汽比上升也說明煉廠已經在下調汽油收率。柴油雖然由于用途更加廣泛,產量仍保持一定增長規模,但第二產業增速放緩、新能源和天然氣加速替代等因素的影響下,預計也將在2026年前后達到需求峰值。航煤暫無替代燃料,用途單一,產量增長較為穩定,但航煤占原油加工產成品比重僅有7%左右,對石油燃料總需求量影響較小。因此從成品油需求接近峰值、“減油增化”趨勢加速的角度來看,石油燃料加工產出增長空間不足。

        [結語] 石油煤炭及其他燃料加工業已在7月筑底,宏觀數據結合企業具體生產行為,可以判斷當前正逐步進入主動補庫階段。但受制于產能過剩、未來產能擴張有限,以及新能源替代加速等因素,新一輪主動補庫周期內,未來產出增幅有限,將壓制補庫高度。

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